板塊配置｜聚焦出海邏輯的持續演繹

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文｜劉春彤⠠裘翔

板塊配置係列報告專注於市場最為關注的幾條主線（科技、消費、紅利、出海、醫藥），做好基本麵追蹤並回應市場熱點問題。春節後的配置重心上，我們持續提示出海類股票的投資機會。首先，短期外部擾動落地，對華加征關稅影響在4月前相對可控；其次，出海板塊業績韌性較強，在短期上漲後估值仍處在合理區間；最後，中國公司加快全球布局，產品及品牌頻繁“破圈”，形成一定事件催化，當前更建議聚焦非美出海方向。其他板塊觀點如下：對於紅利板塊，中長期資金入市政策加速，長期配置價值依然顯著；對於消費板塊，春節整體表現平穩，但仍是“量比價優”，2025Q2有望成為業績壓力見底窗口；對於科技板塊，AI產業鏈主題催化和產業進步持續湧現，有望成為全年投資主線，但板塊升溫下存量參與者交易或更加極致，需要尋找合理的交易節奏；對於醫藥板塊，主動公募持倉顯著低於曆史中位水平，以丙類藥品目錄落地、推進商保支付和鼓勵創新藥為代表的積極政策變化值得持續關注。

▍中國優質權益資產多元，我們從邏輯可持續、數據可追蹤角度，構建了科技、消費、紅利、出海、醫藥等板塊的觀察體係。

板塊配置係列報告旨在構建相對完善的基本麵追蹤體係，以月頻進行更新。此外，每期報告也會聚焦一個市場關注較高的板塊配置話題，進行深度專題剖析。

▍出海板塊開年至今持續得到市場關注，當前如何看待其邏輯的持續演繹？

1）行情演繹：出海板塊開年以來表現亮眼。我們結合一係列量化標準和研究部各行業組觀點，構建了出海板塊股票池。2025開年以來，出海板塊持續穩定跑贏大盤，平均超額約為3.4%，且在1月下旬自身累計漲跌幅便已轉正。

2）外部環境：短期外部擾動落地，對華加關稅影響在4月前相對可控。美國總統正式就職，中美元首通話，短期雙方預計會強化交流、保持溝通，市場預期也將保持穩定。市場對於美國對華關稅政策預期相對一致，且美聯儲1月議息會議明確了自去年9月開啟降息周期以來的首次暫停降息。幾大擾動落地前，市場已經出現明顯搶跑搶籌，擾動漸次落地後，我們預計將繼續凝聚共識。我們認為，美國對華加征10%關稅已被充分定價且對我國經濟影響有限，而美國目前重心仍在其國內和周邊國家，4月備忘錄調查結果公布後，美方對華或有更多極限施壓，彼時才是更重要的觀察窗口。

3）基本麵：出海板塊業績韌性強，新興市場景氣度更佳。從宏觀來看，短期“搶出口”持續加速。海關公布的12月出口數據同比增長10.7%，高於預期3.6pcts。從結構來看，2024年以來亞非拉的出口金額增速均高於美歐，新興市場出口景氣度較高，這也側麵反映部分企業加速海外供應鏈建設以防範潛在關稅。從業績看，出海板塊韌性較強。截至2025年1月27日，出海板塊股票池的Wind一致預測2024年淨利潤下修幅度僅為4.4%，顯著小於Wind全A的16.5%。

4）估值水平：雖然經曆了持續上漲，但當前估值尚處在合理區間。雖然自2023年以來出海股票共識度不斷提高，但在2024年美國大選期間對於特朗普重返白宮的擔憂，出海類股票出現明顯股價下殺，這與持續亮眼的業績增長背道而馳。因此，即使在開年後迎來了持續上漲，估值仍然處於合理區間。截至2025年1月27日，出海板塊股票池的整體市盈率約為22倍，處在2020年以來的7.9%分位，且仍在-1x標準差上下，當前看仍處在合理區間。

5）事件催化：優質公司加快全球布局，產品及品牌頻繁“破圈”。一方麵，出海是企業家和投資者的長期趨勢共識，2024年以來多家優質A股公司赴港上市或計劃赴港上市，以實現海外募資、海外投產。另一方麵，、AI、遊戲、跨境電商等領域均有更多優質公司在全球嶄露頭角，其產品力、品牌力在全球逐步獲得認可，從長期來看提高整體的資本回報率，是企業自下而上驅動的突破。僅1月就有小紅書和DeepSeek兩大產品在全球“破圈”，後續預計熱點催化不斷。

6）配置方向：建議聚焦非美出海方向。美國方麵的關稅和製裁政策的不確定性將及壓力均將持續，既影響對美出口，也影響對美市場的出海，包括墨西哥等地為美國市場配置的產能。相比之下，其他國家和地區同樣麵臨關稅衝擊，全球各國對美“去風險”意願有所提升，預計後續會進一步加強對華合作，更多貿易便利化舉措將提速，我國在“一帶一路”和歐盟方向的企業出海值得期待。

▍其他主線——紅利、消費、科技及醫藥板塊，當前基本麵存在哪些投資線索？

1）紅利：中長期資金入市政策持續加碼，配置價值仍然顯著。

2）消費：春節消費表現平穩積極，但仍是“量比價優”，關注2025Q2行業整體的業績壓力見底窗口。

3）科技：AI產業鏈的主題催化和產業進步持續湧現，有望成為全年投資主線，但板塊升溫下存量參與者交易或更加極致，需尋找合理的交易節奏。

4）醫藥：板塊公募持倉占比顯著低於曆史中位水平，預期低且分歧大，以丙類藥品目錄落地、推進商保支付和鼓勵創新藥為代表的積極政策變化值得關注。

▍配置上建議延續杠鈴策略，預計強勢主題極致演繹在先，後轉向紅利+非美出海。

我們認為節後A股將先演繹明顯的高波動風格，特別是DeepSeek帶來的國產AI產業鏈催化和互聯網公司重估，在下旬後低波風格則將逐步體現超額收益。建議延續杠鈴策略：在紅利一端，繼續關注業績穩健的壟斷型紅利，和分紅意願持續改善、業績逐步企穩並有望迎來政策支持的消費型紅利，以及配置價值高的港股紅利。在主題端強化非美出海方向，代表行業包括工程機械、兩輪車、白色家電、電氣設備、創新藥等。

▍風險因素：

中美科技、貿易、金融領域摩擦加劇；國內政策力度、實施效果及經濟複蘇不及預期；海內外宏觀流動性超預期收緊。

本文節選自中信證券研究部已於2025年2月6日發布的《板塊配置係列20250206—聚焦出海邏輯的持續演繹》報告，具體分析內容（包括相關風險提示等）請詳見報告。若因對報告的摘編而產生歧義，應以報告發布當日的完整內容為準。

重要聲明：

本資料定位為“投資信息參考服務”，而非具體的“投資決策服務”，並不涉及對具體證券或金融工具在具體價位、具體時點、具體市場表現的判斷。需特別關注的是（1）本資料的接收者應當仔細閱讀所附的各項聲明、信息披露事項及風險提示，關注相關的分析、預測能夠成立的關鍵假設條件，關注投資評級和證券目標價格的預測時間周期，並準確理解投資評級的含義。（2）本資料所載的信息來源被認為是可靠的，但是中信證券不保證其準確性或完整，同時其相關的分析意見及推測可能會根據中信證券研究部後續發布的證券研究報告在不發出通知的情形下做出更改，也可能會因為使用不同的假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與中信證券其它業務部門、單位或附屬機構在製作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。（3）投資者在進行具體投資決策前，還須結合自身風險偏好、資金特點等具體情況並配合包括“選股”、“擇時”分析在內的各種其它輔助分析手段形成自主決策。為避免對本資料所涉及的研究方法、投資評級、目標價格等內容產生理解上的歧義，進而造成投資損失，在必要時應尋求專業投資顧問的指導。（4）上述列示的風險事項並未囊括不當使用本資料所涉及的全部風險。投資者不應單純依靠所接收的相關信息而取代自身的獨立判斷，須充分了解各類投資風險，自主作出投資決策並自行承擔投資風險。